中金發布研報稱，考慮到行業逆風的影響，下調明源云（00909）2025年和2026年收入預測18.0%和17.6%至12.7億元和12.7億元；考慮到公司的費用控制，將2025年和2026年經調整歸母凈利潤預測由-191萬元和1，773萬元上調至6，810萬元和8，705萬元。考慮到行業估值中樞上行，維持跑贏行業評級和目標價3.5港元（基于5倍2025年市銷率）。公司目前交易于5倍2025年市銷率。

中金主要觀點如下：

明源云2025年上半年收入低于該行預期，利潤超出該行預期

明源云公布2025年上半年業績：收入同比下滑15.9%至6.1億元，低于該行此前預期，主要受地產行業逆風的影響；經調整凈利潤錄得3，312萬元，實現扭虧為盈（去年同期為虧損1，696萬元），對應經調整凈利率5.5%，超出該行此前預期，主要受益于公司的費用控制。

行業逆風影響持續

2025年上半年，受國內住宅市場逆風及公司優化部分產品線的影響，短期簽約有所下降，導致部分業務線收入承壓。上半年公司云服務收入同比下滑14.3%至5.2億元，其中客戶關系管理/項目建設/資產管理與運營/天際PaaS平臺收入分別同比-13.1% / -25.5% / +2.0% / -23.5%至3.8億 / 4，656萬 / 4，724萬 / 4，752萬元；本地化部署軟件及服務收入同比下滑24.8%至8，112萬元。展望2025年下半年，隨著行業逐漸止跌回穩、公司業務聚焦的影響逐漸得到消化，該行預計明源云下半年收入跌幅將收窄。

AI與海外市場成為重要的增長驅動

2025年上半年，明源云在AI領域的布局成果顯著，云客AI產品上半年簽約金額3，200萬元，超過去年全年的新簽約金額（2，800萬元），imtoken官網下載AI投流、AI銷售員、AI工牌等產品覆蓋房地產營銷核心環節，累計覆蓋約2，000個地產項目。而在海外市場，公司上半年實現約1，500萬元的簽約金額，發布面向不動產建筑公司的安全及勞務管理平臺Linkforce，2025年8月完成對日本不動產科技公司ASIOT株式會社的全資收購；目前，明源云已在日本、中國香港和東南亞建立本地化團隊，公司預計2025年全年海外產品簽約金額為5，000萬元。

降本增效成果顯著

2025年上半年，明源云持續進行降本增效，探索AI賦能，上半年整體費用（剔除股份支付）同比降低20%至5.6億元，其中管理/研發/營銷同比下滑5%/21%/22%，人均產值同比提升14.6%至34.5萬元。在降本增效的舉措下，公司上半年經調整凈利潤錄得3，312萬元，實現扭虧為盈；經營性現金流凈流出4，280萬元，同比收窄74%，扣除年度績效支付的影響，經營現金流已實現回正。

風險提示：地產行業景氣度下行；競爭加劇。

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